中石油为内地最大型石油综合企业，主要受上游业务的盈利贡献减少所拖累，该公司2009 年的纯利为人民币1034亿元（每股盈利：人民币0.56元），按年下跌10%。管理层宣布派末期股息每股人民币0.13元，令其全年股息增加至每股人民币0.25元，而派息比率则维持于45%的水平。中石油的2009年业绩令人失望，故我们把该公司的2010年盈利预测下调23%至人民币1373亿元。按贴现现金流模式计算，我们把该股的目标价由12.71元下调至9.38元，相当于2010年预计市盈率11倍。 
    尽管中石油2009年的原油及天然气产量按年微升1.2%至11.96 亿桶油当量，但主要由于同期的原油实现价格按年下跌38%至每桶53.9美元，故该公司勘探与生产业务的经营利润按年下挫56%至人民币1050亿元。因此，该业务的经营利润率由2008年的38%降至26%。假设美国西德克萨斯中质（WTI）原油价格按年回升45%至每桶90美元及油气产量按年增加5%，我们预期该业务将于2010年显着复苏，经营利润将按年攀升65%至人民币1734亿元。

    受惠于原油成本下降及政府新推出的成品油定价机制，该公司经重新组合的炼油及化工业务转亏为盈，由2008年的庞大亏损人民币938亿元扭转为2009年的经营利润人民币173亿元。但随着原油价格回升，炼油的利润率大幅收窄。平均WTI原油价格由2009年上半年每桶51.6美元攀升至下半年平均每桶72.1美元，故此于2009年下半年，炼油业务录得亏损人民币15亿元，而2009 年上半年则录得盈利人民币138亿元。踏入2010 年，WTI价格继续上升，现时已达每桶80 美元以上，惟内地则于4月14日方首次调整成品油价格，将汽油及柴油价格上调每吨人民币320元。估计本年度的原油价格为每桶90美元，假设炼油的利润率进一步收窄，我们预计中石油2010年的炼油业务将录得轻微亏损人民币36亿元。预期炼油及化工业务将于2010年录得合并经营利润人民币5.81亿元。

    于2009年，中石油将销售业务划分为一项独立业务，由于经营利润率改善，且销量按年增加12%，故该业务录得经营利润人民币133亿元，按年升幅为66%。2009 年，天然气及管道业务的经营利润按年稳定增长19%至人民币190亿元。随着内地石油需求复苏及西气东输二线投入运行，我们预期两项业务于2010年的总经营利润将按年增加28%至人民币413亿元。

    于2009年，中石油的整体经营利润按年下跌10%至人民币1434亿元，惟受到上游业务强劲复苏所支持，预期2010年的整体经营利润将按年增加42%至人民币2033亿元。于2010年第一季，中石油的纯利按年上升71%至人民币325亿元，并占我们全年盈利预测的24%，显示该公司正强劲复苏。